光伏行业经历上半年抢装及三季度行业挺价后，经营压力一定程度缓解，但债务压力仍然较大、供需关系尚未明显改善，“反内卷”必要性依旧。随着各部委、协会及企业的共同努力，部分环节的“反内卷”方案逐渐明晰，虽然整体仍有较大挑战，但我们仍看好反内卷的持续推进以及板块弹性。

经营性现金流好转现金流失放缓，但偿债压力仍较大。2Q25行业在“136号文”的影响下迎来抢装，企业经营现金流显著改善，我们预计在3Q25行业抬价下经营现金流依旧较好，一定程度上延缓了行业自然出清。另外，2Q25行业的筹资现金流出显著，且债务压力仍较大，反内卷必要性依旧。

反内卷路径明确，配套措施同时推进。工信部等六部委明确提出要打击低于成本价销售的行为，并以市场化法治化的方式推动落后产能有序退出。如根据硅料分会，硅料行业需要通过产能整合的方式将产能减少至230万吨。另外，控制产能新增、价格法修订、节能监察、改变政府考核方式等配套措施将有效地助力反内卷的成效。

后续重点关注硅料方案落地，及电池组件的反内卷，组件8毛5/W才能全产业链盈亏平衡。前期多晶硅期货与股票/现货市场的分化反映了强预期和弱现实的矛盾，目前期现价差有所收窄，关注具体方案落地的情况。另外，价格如何向下传导、电池组件环节如何反内卷同样重要，我们测算组件价格需0.85元/W才能全产业链盈亏平衡。不低于成本价销售是抓手之一，海内外价格提升需期待更多政策支持。

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